新中国成立60多年来，中国经济经历了建国初期多种经济成分共存的混合经济时期、长达20多年的计划经济时期和建设具有中国特色社会主义市场经济的转轨经济时期。在计划经济时期，国民经济的调控权集中在中央政府，几乎全部由计划和财政部门承担，调控经济的方式主要是行政命令和有关规章制度及文件。利率作为间接调节市场资金余缺供求的工具，只在国民经济恢复时期和“一五”时期的初期调剂资金余缺中发挥过积极作用。但由于否定价值规律，利率杠杆所发挥的经济调控作用十分有限，尤其是在“文革”时期。这表明，作为调控经济的重要杠杆，利率只有在多种经济成分和竞争的经济体制中才能真正发挥作用。1979年中国开始了金融改革的历史进程，指导性计划和市场调节逐步取代指令性计划。社会资金的集中与分配中，银行替代财政居支配地位，银行贷款范围逐步扩大。同时，金融体制和货币信贷管理体制进行了一系列的改革，货币政策成为金融调控的重要政策方式，并发挥愈来愈重要的宏观调控手段作用。本文旨在回顾探析改革开放以来的中国货币政策演变及效应，以及货币政策运用的演变趋势。

　　改革开放以后，顺应中国经济金融体制的改革，货币政策逐渐成为中国宏观调控的重要手段，货币政策目标也逐渐取代了原来比较朦胧的经济发展计划。自1988年开始，货币政策作为一个独立的概念，专指中央银行调控货币供给的政策。从1983年中国人民银行开始独立行使中央银行职能起，多次实施重要的货币紧缩和金融宏观调控政策，特别是1998年以来，货币政策调控机制改革取得了突破性进展。以1998年1月取消对商业银行贷款规模的限制、改革存款准备金制度和扩大公开市场业务为标志，中央银行货币政策调控逐步由直接调控向间接调控转变。

　　1、1985年的货币紧缩政策

　　从1984年起中国开始全面展开城市经济体制改革。由于旧的管理模式正在逐步被抛弃，而新的管理模式却未能同步建立起来，经济运行出现了较大的波动；此前几年的投资膨胀转为投资、消费基金双膨胀，拉动物价连续较大幅度上升；国内需求过旺，拉大了贸易逆差，致使外汇储备急剧下降；加上财政赤字的剧增，货币供应量增长迅速。1984年当年货币M0供应量达262.33亿元，比上年增长49.5%，一年的增长额就相当于前34年投放额的一半，致使1985年的通货膨胀率达8.8%，这就形成了20世纪60年代以来的第二个高通胀时期。

　　针对这种情况，人民银行在1985年初就采取了第一次紧缩供应和信贷的货币政策。该政策效果经过半年多滞后，逐渐充分表现了出来，通货膨胀得到缓和，由1985年的8.8%降至1986年的6%，使过快的生产增长速度得到遏止。不过，由于中国经济实际上是靠增长速度支撑的经济，增长速度的下降必然会激发许多矛盾，这就形成了要求放松银根、实行松的货币政策的强烈呼声，以至管理层最后只能放弃紧缩的货币政策，相应采取了“稳中求松”的货币政策，旨在维持经济适当的发展速度。由于这次紧缩货币政策的实施时间很短，力度不够到位，所以只是暂时缓和了物价上涨的矛盾，却没有根本解决问题。

　　2、1987年的货币紧缩政策

　　由于1986年起开始实行了扩张性的货币政策，这就造成在1987年前三季度结束时，货币发行、信贷规模的增加额均突破了当年计划规定达到的数字。通货膨胀在1986年有所下降的情况下，在1987年的上半年又有所抬头。29个大中城市零售物价的月同期比上升速度超过两位数字地大大超过了上年的水平。固定资产规模没有真正的压下来，在前7个月里，全民所有制基本建设投资总额完成515.6亿元，增长速度达18.1%，比1986年同期的增长速度高10.8个百分点。

　　针对这种状况，人民银行为了争取一个良好宽松的经济环境，保证币值的稳定和经济的协调稳定发展，从1987年第四季度起，又采取了紧的货币政策。其首要目标是保证年度信贷计划的实现，控制再次抬头的通货膨胀。当时虽有效地抑制了经济过热的势头，但由于体制等方面的深层次矛盾，仍未能从根本上消除经济过热的基础原因，收放的循环仍在继续。

　　3、1988年9月起的货币紧缩政策

　　1987年第四季度起采取的紧缩政策，当时人民银行提出的货币政策方向是“控制总量、调整结构”，继续实行从紧的货币供给，但只坚持到1988年初。在各地要求大干快上的压力下，人民银行马上又放弃了紧缩措施，转向实行扩张性的货币政策。该扩张性政策实施使得1988年当年的金融形势出现了新的特征。表现为，1988年上半年货币出现了净投放，这是建国以来的第二次；3月份起上海等地实施的调价措施和对调价政策的不恰当宣传和解释，诱发了居民对于物价上涨的预期，再加上前些年扩张性货币政策积累下来的结果，引发了全国性的提款抢购风，这种提款抢购风在8月达到了高潮。部分银行的储蓄所遭到挤提，出现了建国以来最严重的金融危机；全年的通货膨胀率为18.6%，达到1988年以前的最高点。

　　为了解决上述问题，1988年9月，政府采取治理整顿、深化改革的方针。在经济措施上，实行“双紧政策”——紧的财政和紧的货币政策。紧的货币政策表现为实行贷款限额管理；把法定存款准备金率从12%提高到13%；规定备付金率不得低于5%－7%；提高存贷款利率，对3年以上的定期储蓄实行保值补贴，以改变由通货膨胀造成的实际利率（一年定期存款利率减去通货膨胀率）为负的状况。实行“双紧政策”后，工业生产出现下降趋势，1989年5月工业生产月环比速度由以前的高增长转为负增长；通货膨胀率开始下降，1989年当年物价上涨是17.6%，其中65%左右为上年的因素所造成；消费增长速度大大下降；固定资产投资出现了负增长。在紧缩政策实行一年后，狭义货币M1和现金发行的增长得到了控制，困扰多年的社会总需求大于总供给状态得到缓和，通货膨胀得到抑制。但是，伴随着工业生产的回落过猛，经济出现了改革开放以来的首次负增长；产销循环不畅，库存积压严重，三项资金占用大幅度上升；企业经济效益大幅度下降。这促使金融当局从1989年9月起又放松紧缩力度，增加货币供应和信贷投入，人民银行甚至通过“点贷”方式直接向国有大中型企业注入资金，并多次降低存款利率，增加社会需求，刺激经济增长，以推进改革开放的深入和国民经济的快速成长。

　　4、1993年下半年的金融调控政策

　　进入20世纪90年代以后，中国国民经济继续保持高速蓬勃发展的同时，也形成了新的矛盾和问题。主要体现为1992年以来固定资产投资增长过猛和消费逐步升温，以及许多金融机构为支持当地经济发展，有效运用自己的资产，绕过贷款规模管理而“乱拆借、乱集资”，由此造成金融运行紊乱。

　　到1993年上半年，中国金融的运行因此出现了以下几个方面的问题：

　　一是货币供给高速增长，流动性明显增强。1993年上半年，货币投放再次呈现高速增长的势头，货币增长速度达54.2%，比上年末的增长速度提高了约17个百分点，增长速度达到1986年来的最高点。二是城乡居民储蓄存款大幅度滑坡，存款质量明显下降。受1992年以来的高利率集资、房地产、开发区和炒股票等热潮的影响，实际利率自年初以来再度变成了负值，1993年年初以来城乡居民的储蓄存款形势日见严峻。三是通货膨胀再度攀升，人民币承受贬值压力。从1993年3月份起，通货膨胀再次达到两位数高水平。这显然与中央银行稳定人民币币值的目标相悖，也容易造成社会普遍的投机心态。当时人民币兑美元的黑市汇率一度贬到近12元，其幅度之大实属罕见。四是金融秩序混乱，违规现象屡屡发生。非法集资猖獗，许多地区出现了违反中央银行有关规定的集资，有的利率竟高达25%，超过国家规定的利率水平1倍多。非法金融机构大量出现，非法从事金融业务，严重扰乱了正常的金融秩序。

　　针对上述情况，国务院和人民银行采取了有力措施，加强宏观调控和结构调整明确要求严肃各项财经纪律。主要措施有：

　　（1）以清理违章拆借为突破口，认真整顿混乱的金融秩序。这次金融宏观调控以清理违章拆借为出发点，严禁各种非法的“乱集资”，同时要求金融机构大力组织存款，从根本上扭转专业银行备付金率过低的问题。1993年5月、7月，人民银行连续两次大幅度提高存贷款利率，1年定期存款的年利率由2年前的7.56%提高到10.98%，增幅达45.2%，并且对3年以上的定期存款再次实行保值；考虑到企业的承受能力，贷款利率的提高幅度与存款利率相比要小得多。存款利率的的大幅度提高，使一度滑坡的居民储蓄明显回升，并连续数月保持稳定增长，其中定期储蓄比重有了大幅度上升。

　　（2）人民银行增加对专业银行的贷款，确保国家重点建设、农产品收购及有效益和出口创汇企业的资金的及时到位。人民银行从1993年8月下旬连续4次增加给专业银行再贷款，到10月末人民银行累计给专业银行的贷款超过1,500亿元。从而逐步缓解了企业资金紧张的局面，使企业资金1993年8月份处于临界状态的困境得以改变，基本恢复到了正常状态。

　　（3）人民银行在实行信贷规模管理的同时，及时监测货币供应量的变化情况，采取积极、稳健、慎重的货币政策，控制货币供应量的过快增长，避免通货膨胀的进一步加剧。从1993年6月份起，货币供应量的增长速度从高位上逐步降低，并接近正常的供应目标。流通中货币的增长率从6月份54%的最高点下降到9月份的42.6%；狭义货币M1则从6月份34.2%下降到9月份的20.4%。生产资料价格指数升幅在6月份达到52.9%的峰值后，受宏观调控的作用，农业和手工业的价格增幅在7月、8月分别降到45%、42%，3个月下降了26%。9月份，全社会商品零售物价总指数出现了1993年的首次下降。表明通货膨胀加剧的势头得到了阻遏，已经在高位上趋于平稳。

　　通过中央银行的金融宏观调控，中国金融的运行中的有关问题得到了基本解决，中国金融形势出现了持续好转，国民经济运行也出现了好的势头，国民经济整体上趋于持续、快速、健康的发展。这表明中国金融宏观调控成效显著，金融运行已经基本走向正常。

　　5、1995－1999年的货币政策运用

　　1994年紧缩政策进一步取得良好的效果，到1996年，中国经济的软着陆取得了成功，物价水平大幅度回落，从1994年第4季度起，通货膨胀率季度同比增长率开始下降，到1996年最低降至5%，金融秩序明显好转，国际收支持续顺差，经济增长势头良好，1997年仍持续达到9.7%。但是，1997年东南亚金融危机爆发以后，中国出口大幅度回落，1998年上半年出口比上年仅增长7.6%，大大低于上年同期的26.2%。同时，由于缺乏新的投资消费的热点，经济陷入了外需不足、内需不振的困境。商品库存积压大幅度上升，房地产大量空置，企业开工不足，职工下岗失业严重。至1999年8月底，中国居民消费价格指数持续17个月负增长，商品零售价物价指数持续3个月负增长，生产资料价格指数持续30多个月负增长，经济陷入通货紧缩的困境，已成为不争的事实。

　　自经济实现软着陆以来，中国金融当局就采取逐步降低利率，放宽货币供给的政策。先后下调利率7次，1996－1997年间，3次下调利率幅度为5.31个百分点，具有对前一阶段紧缩货币政策以及利率定得过高的恢复性质；1998－1999年间，利率又下调了4次，致使利率达到1980年以来的最低点。同时，货币供给呈下跌趋势，从1995－1998年6月末，M2增长33.5%、25.2%、17.4%和14%，M1增长则分别为16.7%、18.9%、16.5%和8.7%。管理层在降低利率之初，坚持利率下降但并不意味着放松银根；然后又将适度从紧的货币政策，转为适度放松的货币政策；随后又强调以积极的财政政策与之配套，但是并没有取得预期的效果。1998年一年里3次调低利率，虽国有单位投资在名义和实际上均有明显上升，然而，反映投资增长的生产资料购进价格指数仍然呈负增长，表明了投资仍然处于低迷之中。同时，消费增长也一直处于中等偏低水平。

　　1998年人民银行首先将法定存款准备金率从13%降到8%，1999年11月又一次下调法定存款准备金率2个百分点，商业银行增加的可用资金约2,000亿元，全部由其自主使用，1999年当年再一次降低金融机构存贷款利率。同时，1998、1999年两年内4次降低金融机构法定存贷款利率，在降低利率的同时对利率结构进行了较大幅度的调整，使长期贷款利率下调幅度大于短期贷款利率下调的幅度，以期降低企业成本，推动投资活动，努力增加对商业银行的再贷款，以保证基础货币的适度增长等等。1999年11月，国家财政还配合金融当局，对存款征收利息税，致使一年期存款的实际利率下降至1.8%的水平。

　　1999年10月人民银行货币政策委员会决定，在继续保持人民币币值稳定的基础上，适度扩大货币供应，其具体内容为进一步降低金融机构法定存款准备金率，建立面向市场经济的利率形成机制，信贷政策要突出支持科技进步、经济结构调整和扩大消费，继续支持符合条件的证券公司进入银行间拆借市场，发展股票抵押融资业务，有条件公司的证券公司可以发行公司债券等。虽然到1999年，尽管经济还未走出低谷，随着中国财政、货币政策的作用到位，经济开始呈现回暖的迹象。

　　从2000年起，中国各项宏观经济政策措施的效果开始显现，经济进入景气回升，但物价下降的势头仍未得到遏制，宏观经济面临总需求不足的制约。人民银行实行稳健的货币政策，运用多种政策手段，调控货币供给，使货币供应量适度增长。同时货币政策积极鼓励消费，扩大内需，个人住房贷款及消费贷款增加较多，占了全部金融机构新增贷款额的68%。